A股估值扭曲的思考

A股估值扭曲的思考

自中国资本市场发展20年以来，严格来说已经历四五轮牛熊市，市场投资风格也一直在不断演变，从2004~2005年的“四朵金花”到近年的电子消费、移动互联网……我们发现，贯穿整个A股历史，目前A股“两级分化”现象愈演愈烈，估值矛盾愈加突出，沪深300(PE为10倍附近)与创业板(PE为45倍附近)的整体估值悬殊，从行业分类来看，以银行、地产、家电、汽车、白酒龙头与医药、消费电子、移动互联网等估值差异极大，仅仅静态PE估值已经近4~5倍，这种情况从A股历史上去看，处于大盘股与中小盘股估值对比在历史最大峰值附近。　　而我们观察纳斯达克与标普，香港主板与香港创业板，国外成熟市场大多数蓝筹股相对小盘股票是溢价的，而国内A股蓝筹却是明显折价，小盘股票溢价严重，溢价最严重的浙江世宝用同样的钱国内买一股，香港可以买五股。我们从A-H折溢价表也非常容易地看出这种现象。那我们该如何思考A股如此“两级分化”的根源呢？　　(一)：市场成熟度。近年国内机构投资者虽然有越来越多的趋势，但还是以中小投资者交易为主流的市场，长期以来的投资风格是炒新、炒小、炒题材，最近证监会主席肖钢也提及中小股票进行批量入市的政策来缓解这一问题。市场成熟度还很低，市场也不能作为反映经济的晴雨表，美国近年1%增长的GDP但几大指数去屡创历史新高，而我们每年7%以上的GDP却还是全球最熊市的市场。市场的不成熟不仅仅体现在投资者本身，市场的制度法规建设尚任重道远。　　(二)：供求矛盾突出。各类股票涨跌本质上反映的是供求关系，国内炒新、炒小、炒题材的特点一直存在，说到底还是小股票供应不足。造成供应不足的原因有很多，比如没能有效形成市场对蓝筹股的持有，近来IPO也处暂停状态，小股票处于供不应求的状态。我们看到创业板指数已经近创下一年多以来的新高，上证指数却徘徊还在2200点附近，估值对比也处在历史上最悬殊的状态(当然，本质上，高估太多也是透支了未来，低估太多也说明未来有更大机会).　　(三)：市场本身的风格。A股大多的权重股都是以国企为主的蓝筹股，历来一直是效益赶不上规模，说明大部分权重股经营效率差，市场对其未来的发展看不到很大希望，因此大部分投资者形成对于“蓝筹是烂筹”的意识。我们发现甚至很多机构也放弃了权重股，追逐成长股，因为股指期货或融资融券仅几个机构已无法影响个股的涨跌，而这些机构扎堆买入像欧菲光、大华股份这类成长股，普通股民也基本没有多少筹码，市场对这些小股票也无有效的做空机制，而这些个股市场对其业绩预期一直量好，业绩也符合甚至高于预期，导致其股价表现突出，估值也达到50~70倍PE区间，已经处于2007年上证指数6000点的整体估值水平。市场本身的风格主导了投资的偏好。　　(四)：经济发展的特定阶段。国家经济处于发展的转型阶段，投资以及外贸已经出现瓶颈，消费还是偏弱，在未来经济转型阶段的背景下，我们看到投资的风格也是相似的，以国企为主的基本都是重资产面向投资以及外贸，真正消费的医药等领域面临长期的利基。这也就导致了目前各个板块的市场情绪偏好，导致高估低估并存。　　A股的不同板块估值矛盾已逼近历史峰值，这在A股历史上也并不多见，以上四个观点试图解释“两极分化”所发生的根源，在估值矛盾的背后，投资者应思考自己的标的估值以及未来业绩的趋势，不应盲目地继续看好极度高估的成长股，也不应继续看低极度低估的蓝筹股，投资者应客观理性地看待这一现象背后的原因。

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