【资讯】上交所注册制应与资本市场形成良性互动

上交所注册制应与资本市场形成良性互动

去年9月，当阿里巴巴在纽交所成功上市，落寞的国内资本市场尽快推行注册制改革的呼声再起，要求以注册制把新兴互联网公司留在国内上市。转过新年，阿里巴巴在美国遭遇集体诉讼，如同大多数中概股公司一样，上市不久即受到华尔街之狼的围剿。　　阿里上市，得益于美国极具包容性和开放性的股票发行注册制，而其被诉也同样源于美国严厉的注册制配套措施。注册制是一把双刃剑，既是企业融资上市、开疆拓土的利剑，也是始终悬在公司头顶的达摩克里斯之剑。阿里在美被诉警示正在衔枚疾进推行注册制的国内资本市场，注册制要与资本市场形成良性互动，要形成一个良性互动的市场生态。在这个市场生态中，监管层、上市公司、中介机构、投资者等这些市场主体都要以注册制制度框架约束，对监管方式、IPO政策、信息披露、公司治理、诉讼制度、投资者保护等方面进行更具针对性的改革。

阿里巴巴等中概股被诉与频繁做空，其最大原因在于国内公司治理与美国注册制的落差与错位。尽管这些公司代表了中国新兴产业的精粹，但国内成长环境、公司治理与以注册制为支撑的成熟市场相距甚远。阿里被诉的焦点并不在于国内舆论热议的假货与网货之争，或者是阿Q式的“通过诉讼让美国投资者更了解阿里”。美国律所提起集体诉讼，直指注册制的核心问题——信息披露。美国律所指控阿里没有披露在IPO之前与国家工商总局的会谈，称阿里及其高管在公司的商业运作、财务预期和持续的监管风险三方面作出了失实和误导陈述。诉讼依据的是美国1934年证券法案的规定，即“对重要事实作不实陈述，或省略重要事实，以致在当时情境下，使人产生误导”。　　信息披露是成熟市场投资者最为看重的，充分而准确的信息披露就是对中小投资者的最大保护。如果阿里存在隐瞒信息的行为，就有可能影响到投资者的正常判断，侵害了他们的知情权和财产权。反观国内资本市场，上市公司对投资者知情权的漠视导致信息披露残缺不实，多年来严重的信息失衡导致整个市场萎缩成对垃圾题材等劣质产品的逆向选择，也迫使优秀的国内企业纷纷避开A股而选择在境外市场上市。　　确实，信息披露是注册制的灵魂和核心，真实、准确、完整、及时的信息披露是证券市场诚实信用的基石，也是投资者的决策依据。成熟市场证券监管的核心是信息披露，所有制度与监管措施都建立在信息披露基础之上。在IPO实行注册制后，国内资本市场也应以信息披露为核心，以IPO阳光化为目标，强化上市公司的信息披露义务。　　阿里之所以授人以柄，与监管部门的监管方式也有直接关系。工商总局“白皮书”中的一句话：“为了不影响阿里系上市前的工作进展，该座谈会以内部封闭的形式进行。”按此说法，在阿里上市之前工商总局就查实阿里存在着“五大问题”，只是恐怕影响阿里的上市才未向社会披露。工商总局所谓“为了不影响阿里系上市而未公开”，构成了对重要信息的隐瞒，属于违法行为。如此不严谨的监管文件和信息披露方式，当然会被嗅觉灵敏的“华尔街秃鹫”轻松抓住。而在国内资本市场、地方政府与中介机构帮助公司在上市之前粉饰包装形象、选择性发布公司信息实在司空见惯。如果以后推行注册制方案，监管方式与理念首先需要变革，适应注册制模式的监管要求。监管层需要明确、完整的信息披露并不是只针对上市公司层面，也是监管部门的义务。　　在阿里之前，中概股除遭遇集体诉讼外，还频繁遭遇浑水等机构的做空。我们对此类现象的理解，可能存在一些讹误，对做空机构存在天然的反感，甚至上升到捍卫民族企业的高度，实际上是对注册制下市场运行与投资者保护制度的误解。将来实行注册制后，允许浑水等做空机构的存在似乎可以成为研究的课题。做空者是资本市场的食腐者，他们帮助清除市场上造假欺诈的公司。做空者的存在和做空利益格局的设计，对于造假盛行的A股市场，应该是一股迟到而重要的市场遏制力量。　　注册制草案推出并不困难，难的是信息披露核心理念的确立、监管方式的改进、刚性投资者保护与便捷赔偿制度的建立。这些是注册制推行的前提，但并不是延迟注册制的借口。注册制的推进过程，也是上市公司治理不断进步、国内资本市场制度逐渐完善的过程。注册制的草案架构，也可以在A股实践中试错与改善，注册制完全可以与资本市场实现良性互动。

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